STRATEGY & VIEWPOINT
2023-12-14
按照老规矩,我们的年度策略依然分为两大部分,第一部分是宏观层面分析,包括对过去一年的回顾,检讨上一年年度策略的准确性,以及对明年的展望。第二部分是投资层面的分析,同样包括对去年的回顾和对明年的展望。
去年的年度策略里我们说了因为美国随意冻结一个国家在海外的所有资产和黄金储备,损害的是美国的国家信用。以SWIFT国际结算系统来说,这本是全球贸易的一个工具,美国去年却为了打击俄罗斯,直接将俄罗斯的银行踢出了SWIFT。凡是加入SWIFT的国家,特别是G7之外的国家有哪一个不会感到害怕?放以前谁敢提出去美元化,萨达姆、卡扎菲就是前车之鉴,今年越来越多的国家提出去美元化,甚至在金砖峰会上,南非副总统保罗·马沙蒂莱公开表示,金砖峰会将集中讨论如何减少对美元依赖的问题。这些国家的政府肯定是嗅到了什么味道,才敢如此肆无忌惮地谈论去美元化。
去美元化还有个隐含的问题,就是哪种货币来替代美元还是一篮子货币来替代美元。我看到我们国内的很多媒体遮遮掩掩写去美元化不等于人民币国际化。我认为人民币国际化是必然的,这其实没什么好讳言的。这并不是倾向性的答案而是有理论支撑的,金融不能脱离制造业独立存在,美元之所以能成为世界通用货币其原因当然是多方面的,其中最重要的一条是当时美国拥有世界上最强大的制造业。货币必须是得到市场的普遍认可并可以随时换回自己需要的商品,国际货币就是国际上大家都能接受并随时可以换回自己需要商品的货币。一开始大家都希望对方接受自己的货币来代替美元,但慢慢问题就出现了。比如在俄乌冲突发生后,印度用卢比购买俄罗斯的石油,结果俄罗斯发现手里的卢比用不了,一方面是印度不收卢比(我不理解为什么印度不肯收卢比,是只做一锤子买卖吗!),另一方面印度确实没什么俄罗斯需要的商品。随着时间的推移,人民币的优势会慢慢体现出来,因为中国作为世界上工业产业链条最齐全,制造能力最强的国家,可以提供上至月球车,军工等高端工业品,下至家电、玩具以及种类繁多的轻工业品,还有各种大型基建的能力,人民币可以买到几乎任何需要的商品,这就是人民币国际化的基础。去美元化是个漫长的过程,同时这个过程将远快于大多数人的预期,例如中俄贸易在一两年前卢布和人民币结算比例为30%,到今年二季度已经有80%以卢布和人民币结算,其中超过70%为人民币结算。到了11月份俄罗斯第一副总理表示中俄双边贸易有95%使用卢布和人民币结算,当然其中绝大部分是人民币。
去美元化不是由人为主观意志所左右的,而是客观规律决定的。我们都在中学课本里学过因为资本主义经济危机把牛奶倒掉的故事。从资本主义出现后经济危机都是由产能过剩造成的,对内表现为倒牛奶,对外表现为发动战争,把对方的产能消灭掉,抢过对方的殖民地也就是市场,这样自己的产能就不过剩了。这就是第一次第二次世界大战爆发的原因。我们一直说货币是货和币的结合,而很多人一提到货币其实只想到的是币。如果以前经济危机进而导致世界大战是因为要去货的产能,那么这次过剩的不仅是货的产能还有币的产能,由于美国发了太多的美元,美国国内资产的价值匹配不了发行美元的价格,所以这次经济危机还要去美元的产能。
俄乌冲突带来的影响不但符合我们的预测而且远远超过我们的预测,去年文章里提到“经过这次消耗,俄罗斯对中亚各国的控制力会越来越弱,中国一带一路的规划在中亚地区的进展会加速。”已经耽误了25年的中吉乌铁路,今年有了突破,主要是俄罗斯希望得到中国的支持不再阻挠中吉乌铁路建设。至于中俄关系我一直有自己的观点,但是从来没有将这个观点公开说出来,因为这个观点太早说出来会被认为是疯子。现在看起来我的观点越来越有可能成为现实,可以讲一讲了。我认为出于国际形势的现实需要,中俄在表面上一定会表现出非常友好并给西方国家有结盟的错觉,实际上中国并不会给俄罗斯实质性的援助,哪怕是购买俄罗斯的原油和天然气也是出于我们自己本身的需要。中国和俄罗斯都心知肚明两国之间的痛点是什么,中国肯定不会主动提出,因为主动提出有百害而无一利,等俄罗斯自己体会。在西方支持乌克兰的巨大压力下,俄罗斯今年终于“开窍”了,主动提出邀请中国开发西伯利亚以及租借海参崴,这说明俄罗斯在乌克兰那里压力非常大,这个提议中国心里非常满意,但是不能表现太过。先给俄罗斯一点甜头,让它知道它的提议提到点子上了,后面我们看到朝鲜与俄罗斯互访,这应该都是在中国授意下进行的,通过朝鲜给俄罗斯一点援助。当然俄罗斯也不会一下子心甘情愿放手,中间一定会有反复,比如意欲引进日本和韩国平衡中国,或者油气管道经过蒙古等等,中国也会用点手段让俄罗斯知道我们的态度。中国会根据西伯利亚开发的进度决定增加还是减少对俄罗斯的援助。最近中国的全地形车开始大量出现在俄乌战场,接着又有大批量无人机出现在基辅上空,西伯利亚在我们新闻里也消失了,从以上推断开发西伯利亚的进程推进的还不错。
美国的经济数据非常亮眼,在经历今年第一季度2.2%和第二季度2.1%的增长率,美国连续两个季度出现了GDP环比下跌,预示着进入了技术性衰退。没想到第三季度美国GDP增速为4.9%,这还是在扣除通货膨胀后的增速。在如此亮眼的GDP数据掩护下,美国恐怖的债务赤字似乎也没有那么可担心的。越来越多的人开始质疑美国经济数据的真实性,我们姑且当这些数据是真的,我们来分拆一下,在4.9%里面个人消费支出贡献了2.69%,贡献度第二的是私人库存投资,接下来是政府支出,在政府支出里国防贡献又占了大头,出口拖累0.08%。如果GDP的增长不是来自于第一和第二产业,尤其是第二产业,那么这个GDP的含金量就要打问号。因此通过拆开后分析,这个增速并不健康且不可持续。
今年A股表现不太理想,除了中国经济自己表现不佳外,还因为资金的持续流出。资金流出有两个原因,一个是西方国家从政治方面考虑迫使自己国家的基金从中国撤离,另一个是美元的加息,中国不但没有跟随美元加息以保持人民币汇率的强势,反而不断降息,使得人民币相对美元一直在贬值。这就像两大高手在比拼内力。美国拼命加息,由于中国房地产企业借有大量的美元债,通过加息拉爆中国的房地产,造成对银行体系的冲击,引发中国的金融危机。中国为了延缓以及减轻房地产企业暴雷的冲击,不但没有跟随美国加息,反而定向降息和降准,死熬美国加息造成美国国内银行的暴雷以及美国股市的崩盘。目前来看双方仍然在僵持中。我们原先的观点是世界三大泡沫,美国的股市、中国的房市、日本的债市必破一个,现在观察下来要改变这个观点了,这三个泡沫可能全都要破,一个也逃不了。
福为祸所依,祸为伏所伏。美国带着一帮它的小兄弟打压中国,短期看对中国造成很大的压力,长期看他们主动退出中国及其他市场,为中国企业腾出空间。比如俄罗斯虽然官方和中国交流很频繁很友好,但是民间依然迷信欧美产品,认为中国产品是低质量的标志。这次欧洲的工程机械,日本的汽车主动撤出俄罗斯市场,这些市场真空立即被中国产品填满了。俄罗斯企业和民众的反馈中国产品价廉物美,以前对中国产品的刻板印象是完全错误的,那么以后欧美企业如果再要回到俄罗斯市场就没那么容易了。俄罗斯这个1.5亿人的大市场等于是西方拱手让给中国的。
同时,中国和中东资金的联系在加强。中东越来越不信任美国,对在美国的投资的安全性也表现出疑虑。有些新闻不起眼但是很重要,沙特交易所和上海交易所签署合作备忘录,另外中国和沙特签署500亿人民币双边本机互换协议,这些都是中国在金融领域扩大开放的表现。有些媒体胡说什么中国闭关自守,走回头路等等,那要看参照物是谁?除了和中国互勉签证的国家越来越多,中国还单方面免签了一些国家,这些都是继续开放的表现。
一带一路的布局、人民币国际化的趋势、国际格局的重塑,这些都是在中美博弈结束后,中国的巨大红利,因此从长期看人民币资产有很大的升值潜力,我们非常看好人民币的长期价值。
从指数表现来看,今年A股的整体表现好于去年。2022年上证指数和沪深300分别下跌了15.13%和21.63%,截至到今年12月1日,上证指数和沪深300分别下跌1.87%和10.04%。今年A股的表现依然延续去年的特点,行业分化极其严重,资金面比去年更加紧张,行业轮动极快,如果要通过追热点来获取超额收益非常困难。从个股上看,今年A股的表现明显优于去年,我们统计了截至到12月1日的数据,今年沪市和深市58.96%的股票收益为正,收益为正的股票涨幅的中位数为20.2%,收益为负的股票跌幅的中位数为-15.64%。可是很多投资人都表示今年亏得一点都不比去年少,这是因为今年表现最差的板块就是去年抱团的板块,而很多投资人包括专业机构都套在去年的抱团股里,造成投资体验非常不好。
我们的投资分为仓位、行业和个股三个层面来展开的。出于对合规性的考虑,在文章里不会出现个股,也不出现具体行业,仅对仓位层面进行回顾。如我们在去年年度策略报告里说的那样,“我们认为短期A股没有上涨的动因”,因此从2022年三季度末至2023年三季度末,整整一年都保持着10%的多头敞口的状态,即30%的股票仓位和20%的股指期货空单。我们靠着这10%的多头敞口持仓以及那30%的股票仓位创造的超额收益获得了较为满意的成绩。
今年八、九、十、十一连续四个月杀人诛心般的下跌,期间经历“中国巴菲特”离世,某私募举白旗投降,建议客户全部赎回并妄称“股市失去长期价值投资的基础”,我们却相反地变得越来越乐观,我们在三季度末平掉了全部期货空单,并将总体仓位逆势加到了50%。
在指数下行的过程中,不断有人出来说底部到了,也不断被打脸,长期来看3000点也好3300点也好都算是底部区域,也不能说他们说错了。目前这个位置基本反映了经济下行的风险,但是没有考虑地缘政治的风险。现在是不是底部的区别在于,一有没有考虑地缘政治风险,二给地缘政治风险多大的权重。我们之所以认为目前不是底,因为我们将地缘政治风险考虑进去,并且给了地缘政治风险相当大的权重。虽然我们预计的底部还在当前的点位下面,但是我们认为到了3000点左右也可以不用太悲观,因此今年四季度我们把仓位加到了50%。同样,去年上证指数也曾两度跌到3000点以下,但是我们内心毫无波澜,依然保持低仓位,为什么今年下跌到3000点我们却把仓位加上去了呢!因为去年跌破3000点,很多人还比较乐观,对封控解封后的经济有较大的预期,我们经济的颓势尚不明显。今年房地产企业的纷纷暴雷,以及以房地产为底层资产的各类金融产品的暴雷,说明利空开始兑现。当利空开始逐渐兑现应该是逐渐加仓的阶段,遗憾的是我们很多A股投资者包括散户和专业机构,看到伴随利空的下跌反而更加恐慌了。
从心理学上来说,焦虑和恐慌来自于对未来的不确定。当很多投资人发现自己心理的底部一次次被跌破,不知道真正的底部在哪里,利空消息源源不断,导致很多人对股市丧失信心,对未来产生迷惘,恐慌也随之产生。与之相反的是,由于我们预先对当下经济走势有了充分的准备,对未来经济发展和国际形势有自己的预测框架,因此我们的心态是非常平和的,我们四季度加仓到50%,净值也跟随大盘一起下跌,当然下跌幅度是远小于指数的,这些都在我们预期和可控范围之内,加仓是在这个阶段必需要做的事,下跌也是必须要承受的,没有人可以在绝对底部一次性加满,在底部区域逐步加仓是个正确操作策略。只有对未来有充分预期才能不焦虑才能不恐慌,现在的经济环境和前两次牛熊市完全不一样。很多经历过前两轮牛熊市的股民和基金经理觉得已经到底了,因为根据不同算法有人说现在的3000点相当于十几年前的1200点,也有人说现在的3000点相当于十几年前的2200点。我们为什么对股市的心理底部那么低,一方面07年和15年那两次牛熊市是在中国经济快速增长的背景下发生的,而这次是在经济衰退的背景下发生的,因此这次熊市和前两轮熊市没有什么可比性。另一方面,政治上现在中美对抗的激烈程度也远超当时。
在去年的策略里我们提出了两个准备的概念,即“为短期极端困难的局面做好准备,为长期波澜壮阔的牛市做好准备。”我们是这样说的也是这样做的,在这里需要再次重申我们的两步走战略,第一步,等待极端困难情况的发生,这个阶段的目标仅为保住本金;第二步,在极端情况发生后,满仓待涨。看起来第一阶段快接近尾声了,虽然过程有点坎坷,但是从结果来看,我们完成的相当圆满。
目前市场情绪是比较悲观的,深圳房价回到七年前,全国平均房价大概也回到四年前,房地产最大的利空并不是房价回到多少年前,而是没有交易量,没有交易量的价格是虚的,所以真正房价回到几年前,谁也不知道。旧经济的火车头房地产已经熄火,新经济的火车头还未出现或者说还不明了,因此大家都比较迷茫。我们在去年的策略报告里提到“我们在这个阶段该怎么做,在康波周期的底部往往会出现新的技术革命,那么我们应该寻找下一轮的新技术革命,这样才能抓住下一轮的回升期和繁荣期。”我们对新的技术革命有自己的猜想,但是对是否正确并无把握,因此就不在这里误导大家了。我们的信心来自于对经济周期客观规律的信仰,在康波周期的底部一定会出现新的技术革命把经济带回到新的增长阶段,至于这个新的技术具体是什么在目前这个阶段似乎并没那么重要。
风浪越大,鱼越贵,大机会是孕育在大危机里的。底部买入的信心并非来自当下基本面的逻辑推理,但凡基本面能让投资者产生信心,市场估值就不会处于底部位置。逆向买入的勇气来自于对经济发展的长期信心。我们依靠对世界政治、经济、历史的深刻理解,以极其强大的耐心等待至暗时刻的来临,市场终将会给我们的耐心以巨大的回报,这就是本期的题目“蓄之既久 其发必速”。